《寰宇宏观》中美贸易摩擦进一步升级、国内信用债违约率上升明显、下半年经济下行压力
增大等诸多问题使市场对于中国下半年的财政政策、货币政策、金融监管、房地产调控等经济政
策的分歧加大，使近期的国常会及中央政治局会议备受瞩目。两大会议提出了「积极财政政策要
更加积极、稳健的货币政策要松紧适度、加快今年１．３５万亿元地方政府专项债券发行和使用
进度、在推动在建基础设施项目上早见成效」、通过「强基建」和「减税费」，助力「扩内需」
等指导意见引发了市场对于基建行业的期待。在经济下行阶段，基础设施投资由于其政府可控性
、传导直接、提升经济指标见效快等优点成为政策部门拉动经济的主要著力点。基建行业的产业
链中主要包括了水泥、钢铁、煤炭、建材、有色金属、建筑、机械、石油化工等诸多的周期性行
业。周期性行业由于其波动性较大，对于趋势判断存在一定难度，因而投资风险也较大。

＊基建能否助力下半年经济发展成市场热点＊

　　对于本轮周期性行业的走势判断我们认为与２０１５－１６期间「去产能、去杠杆」有所不
同，上一轮周期股的上涨动能主要来自于产能减少、供给收缩引起的价格上涨，而本轮的周期股
上涨动能主要来自于经济下行压力下，「稳经济」带来的政策红利及周期股本身处于估值底部的
价值优势。

＊基建获政策支持有利于周期性行业各股＊

　　从政策层面来看，由于房地产行业依然受到调控的影响，一旦财政发力，基建相关行业将会
优先受益也符合中国目前中西部地区、农村地区基建存在「补短板」的需求。７月２３日国常会
提出「加快１．３５万亿元地方政府专项债券发行和使用进度」、「在推动在建基础设施项目上
早见成效」、「引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求」、「对必要的在
建项目要避免资金断供、工程烂尾」、「推进建设和储备一批重大项目」，并明确了补短板在供
给侧改革中的突出位置；７月３１日政治局会议指出「加大基础设施领域补短板的力度」。随著
经济去杠杆、金融去杠杆的不断深入，整个社会都面临融资困难，基建投资也在城投融资困难的
拖累下出现了持续的下滑，截至２０１７年１２月累计同比增速降至了近五年的最低值
１４．９３％。在基建悲观预期下，钢铁、建材等周期性行业在２０１８年上半年走势较弱。考
虑到下半年贸易战大概率将导致出口下降，房地产依然面临严调控，在消费独木难支的情况下，
政策适度发力促使基建投资边际扩张，有利于经济运行的总量平稳，因而政策红利有利于周期股
的预期走势。

＊周期性各股受制于信用收缩＊

　　从融资政策的角度来看，近两年基建投资增速下降主要是因为城投公司相关投资减少，而城
投公司投资减少与非标融资受限和规范地方政府融资相关。受到金融监管的影响，城投公司的非
标融资持续萎缩。虽然近期资管新规对非标投资有所放松，但货币增速明显处于低速增长阶段、
信用周期处于收缩阶段。虽然下半年基建投资将会受益于短期结构性调控及财政政策发力，有望
通过定向贷款和债券融资在一定程度上缓解信用收缩的压力，但去杠杆的目标并未放松，像过去
一样依靠货币与信用扩张支持大投资大建设的传统模式已不复存在。同时，整个社会目前处于杠
杆率高企的情况下，债务负担较重、债务风险较高；叠加国民储蓄率不断下降，信用和债务扩张
面临资源约束，支持进一步举借债务与大规模加杠杆的能力与空间相对有限。２０１８下半年基
建投资的边际扩张将可能受到信用周期收缩的约束。基建投资受到融资约束的情况下，对于其产
业链上的相关周期股也会有明显制约作用。２０１８年下半年的周期行业投资依然需要关注基建
行业的资金来源问题。《Ｆｕｎｄｓｕｐｅｒｍａｒｔ．ｃｏｍ投资组合经理　沈家麟》