《宏观铨局》美国１０年期国债收益率在上星期下跌，比起２年期国债收益率更低１．４个
基点，与此同时，股市亦出现相当跌幅。这是自２００７年以来首次出现２年期国债收益率比
１０年期高。长债收益一般比短债高，一旦情况逆转，投资者都会趋向审慎悲观，这就近日经常
听到的「倒挂收益曲线」。
　　何谓收益率曲线？简单来说，收益率曲线就是根据不同年期债券的收益率绘制的图表。美国
国债年期从少于一年至３０年都有，而短债通常比长债收益率低，理由是借出的年期越长，相对
时间值就更高，回报的要求自然就更大。因此，收益率曲线应向上倾斜。但当曲线向下倾斜甚至
倒转时，投资者就会有所顾虑。
　　但收益曲线何解会倒挂？就如两年期这类短债，对美国联储局的利率政策相当敏感，长债则
反映了投资者对未来通胀及经济前景的预期。过去几周，２年和１０年期国债收益率一直在下降
，１０年期国债更穿过了２年期的水平。这正正表明了投资者对长远经济感到悲观，并担心单靠
减息并不足以刺激经济增长。
　　这背后又意味著什？历来收益曲线倒挂，特别是１０年期和２年期国债之间出现的，往往是
经济衰退的先兆。在过去５０年每次美国经济衰退之前，国债曲线都会倒挂。当中只曾经出现一
次错误信号，即经济没有衰退。收益曲线反转往往影响银行利润，并减低其借贷意欲。银行一般
会借入短期资金，再向客户批出按揭等长期贷款，从而赚取息差。但当长短债收益倒置，银行就
会减少发放贷款，经济亦因而减慢。
　　
＊这些信号表示了经济即将陷入衰退吗？＊

　　美国消费占美国经济６０％以上，目前表现依然稳健。美国７月零售销售强劲，增长
０．７％，胜过预期。重要的零售类别（撇除汽车，天然气，建筑材料和食品服务）表现更加强
劲，上个月增长１．０％。
　　总体而言，今年第二季企业盈利远超市场预期。至截稿时，有７３％公司盈利高过预期。预
计第二季盈利按年增长２．９％，远胜过季初预计的０．３％升幅。
　　再者，银行会等待收益率曲线倒转一段相当时间才会开始减少贷款。到目前为止，收益率曲
线已慢慢修正。
　　资产配置方面，笔者继续在股票和债券之间保持中立。经济在未来半年至一年内暂时未会因
衰退而受到打击，主要是因为目前包括消费等经济指标仍然乐观。但投资者必须留意收益曲线会
否长时间倒挂。地区方面，美国仍是笔者首选，因为与其他主要经济体相比，美国经济依然最稳
健。《安联投资大中华及东南亚基金业务客户投资策略师　马桂铨》