《宏观有法》星期一（１７日）中国公布了二季度ＧＤＰ增长数据－看似很高却有些令人失
望的数字－同比增幅６．３％。由于去年二季度疫情冲击严重，为今年二季度带来较大的基数效
应，因此这一增速结果是低于市场预期的。
　　二季度经济增长乏力并不是完全因为外需疲软－尽管６月出口明显受到影响，但４月和５月
出口相对保持韧性。然而，如果６月的出口情况持续下去，那么２０２３下半年外需的确会成为
影响增长的更棘手的问题。事实上，二季度经济乏力的主要原因是内需低迷。固定资产投资增长
缓慢，主要是由于房地产投资尚未恢复。消费也较为疲软，６月社会消费品零售总额增长甚至低
于３月，居民的消费倾向也依然低于疫情开始之前的水平。因此，如果没有额外的刺激措施，中
国政府想要实现两会期间制定的５％左右的经济增长目标，可能会有一些难度。
　　中国在抗疫三年后重启经济，外界曾认为５％的目标设定得太低。但中国的新任总理李强在
３月的新闻发布会上曾强调过，要实现２０２３年的ＧＤＰ目标不容易，而事实也的确正如他所
料。在这样的背景下，中国人民银行二季度继续放宽货币政策，但对信贷增长没有产生明显影响
。换言之，最近的降息（或者说借贷成本降低）并未促进消费或投资快速增长，因为借贷本身一
直在放缓。
　　参考日本在上个世纪９０年代的经历，中国可能也会面临资产负债表衰退、陷入流动性陷阱
的风险。换言之，中国的企业和家庭如果对经济前景抱持非常悲观的情绪，收入下降的情况下，
就可能会偏向于停止╱撤回投资及去杠杆。从企业来看，这个过程似乎已经开始。２０２３年企
业利润大幅下降，特别是民营企业开始去杠杆和减少投资。家庭方面，可支配收入的增长仍然停
滞不前，６月份青年失业率达到历史新高，超过２１％。
　　如果货币政策在当前阶段无法发挥理想的效果，那么为何政府没有提出财政刺激措施来解决
经济疲软的问题？
　　自６月中旬以来，市场一直有关于即将出台财政刺激措施的传言，但尚未有任何官方宣布。
具体说来，传言包括地方政府将发行１万亿元专项债券，主要用于基础设施项目并提振经济信心
。虽然目前财务薄弱的基础设施行业的确需要投资，但不确定的是，多一项以基础设施为主导的
刺激措施是否能够说服投资者，中国经济将回到快速增长的轨道。无论如何，政府尚未出台此类
措施，这似乎表明中国对快速累积的公共债务持谨慎态度－如果将政府的表外债务（即通过地方
政府融资平台借贷的债务）也计算在内，公共债务已经达到ＧＤＰ的１００％左右。
　　到目前为止，政策反应更加倾向于放宽关键经济部门和行业的监管限制。首先，制约房企杠
杆的三道红线悄然解除，取而代之的是２０２２年１１月推出的１６条宽松措施。如今，这１６
条措施已被延续，但是这并不等同于市场情绪即刻恢复，因为投资者发现这些措施的影响并不是
立竿见影的。同样，对蚂蚁金服的调查最终以折合１０亿美元的罚款落幕，科技行业的压力短暂
地得到了一些缓解。
　　但现实情况是，投资者对中国经济仍持谨慎态度，尤其是在二季度ＧＤＰ数据公布后，仅靠
放宽监管措施很难快速扭转市场情绪。在这样的情况下，除了为确保实现２０２３年５％的经济
增长目标，也为了避免２０２４年在没有低基数效应加持的情况下经济出现大幅度放缓，中国政
府是否会采取大规模刺激措施？
　　在评估可能性时，有必要考虑到以下两个方面。首先，自李强总理三月份上任以来，除了民
营经济和外国投资者应如何在中国经济中寻求机会的一般公告外，并未发布政策类公告。这一现
象放在大背景下不难理解－当下中国在制定决策时还需考虑国家安全问题，而非仅仅考虑经济增
长。大规模的经济刺激并不一定是最合理的做法。
　　第二个需要考虑的方面是，相比于２００８年，大规模财政刺激可能无法发挥出和以前一样
的效果。由于中国的资产回报率快速下降，以基础设施为主导的财政刺激则需要更大的规模。实
施这样的刺激意味著，中国的公共负债将远超过现在的水平，这将会使得中国成为世界上负债最
重的经济体之一。《法国外贸银行亚太区首席经济师　艾西亚》
　
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