《富泰有方》美国联储局最近减息５０个基点，我们大致认同主席鲍威尔对经济的评估，并
相信有关评估将成为未来政策利率和市场趋势的关键指标。
　　从劳动市场方面看，失业率确实从去年４月的３．４％上升到今年８月的４．２％，但之前
的３．４％是约６０年来的最低水平。在１９９０年至２００７年（环球金融危机前夕）期间，
失业率平均为５．４％，而目前的自然失业率大概介于４．５％至５．０％之间。因此，劳动市
场只是逐步由过度紧张的状态恢复平衡，鲍威尔也认为劳动市场非常稳健，并对此进行了详细且
由多项数据支持的评估。最新发布的经济预测摘要显示，联储局预计未来三年失业率将稳定维持
在目前水平附近。鲍威尔也承认通胀尚未达到目标，但已经相当接近目标，而且联储局有信心现
时物价增长将继续放缓至２％。鲍威尔也明白减息５０个基点可能会增强市场对货币政策进一步
放宽的预期。然而，他强调：「市场不能单看这次减息５０个基点，便认为这是货币宽松的新步
伐」，使市场的乐观情绪降温。他重申联储局目前正在考虑逐步实现利率正常化，并提及点阵图
，其中位数反映今年将再减息两次，每次２５个基点，而２０２５年将再减息１００个基点至
３．４％。
　　实质联邦基金利率反映目前货币政策虽然偏紧，但从历史角度来看，这程度并非异常紧缩。
在历史数据上看，环球金融危机之后实际利率持续处在异常低的水平。环球金融危机和新冠疫情
之间的时期是一段异常时期，而实际联邦基金利率的较佳参考点应该是环球金融危机前的长期平
均水平，即实际政策利率接近２％，这与目前水平相差不远。
　　鲍威尔「感觉」２００８年至２０２２年的超低利率环境不会重现，因为目前的中性利率明
显比当时高。以环球金融危机前实际政策利率的长期平均值接近２％为参考，我们估计在本轮宽
松周期结束时，联邦基金中性利率应会在３．７５％至４．０％之间。联储局目前预计（基于点
阵图中位数），明年年底前政策利率将减至３．４％，并在宽松周期结束时减至约３％。联储局
对中性利率的估计在过去大约一年内持续上升（可能是确认经济抵御加息的能力），并且很可能
会进一步上升。反观市场预计联邦基金利率在明年年底前将减至２．７５％。
　　然而，市场对联储局最终决定减息５０个基点（但并不是特别鸽派）略为失望，１０年期美
国国债在新闻发布会后立即遭到抛售。这意味著，联储局往后仍会面对艰难的时刻。过去经验显
示，金融市场会持续要求联储局提供更多的宽松措施，尤其是许多投资者仍预期利率会回到环球
金融危机后的极低水准。联储局已经重新建立对抗通胀的公信力，但长期以来，投资者对「联储
局托市」经已习以为常。随著我们正逐渐回到环球金融危机前的规范，我们预期市场未来会多次
因为经济数据疲软而出现过度兴奋的情况，继而增加随后感到失望的可能性。
《富兰克林邓普顿投资香港联席主管　黄德泰》
　
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